Decodificar “YLDS da primeira ação RWA” emitido pela Figure: Como os Tokens de rendimento podem emergir de forma Conformidade?

Autor original: Zhang Qianwen

Introdução

A 14 de outubro de 2025, a Figure Technology Solutions (código NASDAQ: FIGR), através da sua subsidiária Figure Certificate Company (FCC), anunciou que o seu token de valores mobiliários geráveis YLDS, registado na Comissão de Valores Mobiliários dos Estados Unidos (SEC), foi originalmente implementado na blockchain Sui. Esta é a primeira vez que o YLDS sai da sua cadeia original (Provenance) e entra numa outra cadeia Layer-1 mainstream, alcançando uma importante inovação na “conformidade cross-chain”.

Num contexto de maior rigor na regulamentação do mercado de criptomoedas nos EUA e de produtos de rendimento frequentemente “a cair em armadilha”, a Figure optou por uma estratégia quase contrária: assumir ativamente a natureza de valores mobiliários e implementar uma estrutura de conformidade para a distribuição de rendimento. Isto não só faz do YLDS um dos primeiros ativos na cadeia de rendimento a estar registado na SEC, como também fornece um modelo legal de conformidade replicável para o mundo Web3.

Análise do YLDS: do depósito em dólares ao rendimento na cadeia

O YLDS é, essencialmente, um token de valores mobiliários baseado em blockchain, cujo mecanismo central consiste em digitalizar ativos de rendimento fixo do mundo real (como notas de curto prazo ou obrigações do Estado) e emití-los na cadeia de forma legalmente conformada.

O seu funcionamento é o seguinte:

• Subscrição de investimento: Investidores subscrevem YLDS em dólares, enviando fundos para uma conta de custódia independente
• Investimento em ativos: A conta de custódia investe em ativos subjacentes que geram rendimento estável
• Emissão na cadeia: A Figure cunha os tokens YLDS na cadeia Sui, como prova de benefício para o investidor no fundo de ativos
• Distribuição de rendimento: Após o ativo subjacente gerar juros, a Figure distribui proporcionalmente esses juros aos investidores
• Reembolso do Capital: No vencimento ou sob condições específicas, o investidor pode reembolsar o seu capital

Este modelo realiza um ciclo fechado de “depósito em dólares — investimento em ativos — prova na cadeia — distribuição de rendimento — reembolso do capital”, equilibrando a conformidade financeira tradicional com a transparência e verificabilidade na cadeia, criando uma estrutura de duplo nível de “RWA na cadeia + valores mobiliários conformes” como veículo de rendimento.

Propriedade legal: YLDS com valor de face estável ≠ Stablecoin

Embora o YLDS seja semelhante a um “Stablecoin de rendimento” na experiência do utilizador, as suas propriedades legais e lógica de regulamentação diferem fundamentalmente:

Apesar de a regulamentação global dos Stablecoins ainda estar em desenvolvimento, a tendência e consenso principais passam por os classificar como “instrumentos de pagamento e armazenamento de valor”, sujeitos ao sistema de pagamentos (não ao mercado de capitais), e sob a condição de “não pagar juros ou rendimento aos detentores”. Este é um entendimento comum na maioria das jurisdições. Em contraste, o YLDS baseia-se na regulação de valores mobiliários tradicionais, com divulgação e registo, e usa a blockchain para garantir a transferência contínua e a programação de rendimento. A sua essência legal é de produto de investimento, com uma estrutura de rendimento e relação jurídica distintas dos Stablecoins:

Assim, YLDS com valor de face estável ≠ Stablecoin. Apesar de ambos terem um valor nominal de “1 dólar”, a sua função principal é diferente — os Stablecoins visam manter a “estabilidade de preço” para funções de pagamento e compra a curto prazo; enquanto o YLDS procura oferecer “rendimento estável” suportado por ativos reais e com risco de longo prazo controlado. Isto representa um novo modelo de conformidade: usar o enquadramento de valores mobiliários para garantir rendimento estável, em vez de usar o enquadramento de pagamento para manter o preço estável.

Lógica de conformidade do mecanismo de rendimento do YLDS

Na regulamentação do mercado de criptomoedas nos EUA, produtos de rendimento são considerados de alto risco para a aplicação da lei. A SEC tem tomado ações contra produtos como BlockFi, Celsius, Gemini Earn, entre outros, principalmente por emissão não registada de valores mobiliários. Segundo a legislação de valores mobiliários e a lógica de supervisão de pagamentos: se um token pagar rendimento ou juros aos detentores, é facilmente considerado um contrato de investimento; se um Stablecoin ou token de pagamento oferecer rendimento, pode perder a sua condição de “instrumento de pagamento” e cair na categoria de valores mobiliários ou outros regulamentos.

Neste contexto, a Figure optou por uma estratégia de “assumir a natureza de valores mobiliários → evitar riscos de contratos de investimento → enquadrar-se como valores mobiliários de dívida → emissão registada e conformada”, para construir uma estrutura de valores mobiliários de rendimento que seja regulável, sem abandonar a inovação na cadeia.

1. Ponto de partida: assumir ativamente a natureza de valores mobiliários

Diferente de outros produtos Web3 de rendimento passivos sujeitos a regulações, a estratégia da Figure é: reconhecer voluntariamente que o YLDS é um valor mobiliário e enquadrá-lo na estrutura de isenções da SEC. Esta autoafirmação é uma estratégia de securitização própria: ao optar pelo registo, o YLDS é diretamente integrado no sistema legal de emissão de valores mobiliários, entrando proativamente na esfera regulatória, eliminando dúvidas sobre “se constitui ou não valores mobiliários”, e ganhando espaço de conformidade.

2. Mecanismo central: “descer na hierarquia” do teste Howey para o Reves

A inovação central do YLDS reside na sua estrutura jurídica de conformidade “descida na hierarquia”: ou seja, a Figure, através de otimizações estruturais, faz com que o risco do YLDS se assemelhe ao de obrigações tradicionais, cumprindo o critério “instrumento de dívida” do teste Reves, e não um contrato de investimento de capital.

Na estrutura do YLDS, o rendimento é definido como um interesse de dívida (Interest), uma obrigação contratual de pagamento de dívida, e não um lucro de investimento (Profit), ou seja, uma distribuição de dividendos de gestão. O rendimento provém de juros reais de ativos, não de reinvestimentos na plataforma. Esta conceção evita habilmente os elementos de “expectativa de lucro” e “esforço de terceiros” do teste Howey, tornando o mecanismo de rendimento legal.

3. Caminho de emissão: registo de valores mobiliários e caminho de private placement transfronteiriço

Segundo informações públicas, o YLDS é representado por certificados Figure emitidos pela FCC, que são certificados de face-amount com atributos de dívida (interest-bearing debt securities), registados sob a Investment Company Act de 1940. A FCC já submeteu à SEC, em 2025, uma declaração de registo Form S-1, e no prospecto explicita:

“Figure Certificates are interest-bearing debt securities, issued by Figure Certificate Company, a face-amount certificate company registered under the Investment Company Act of 1940.” — [SEC Filing, Figure Certificate Company, 2025]

Isto significa que: os direitos representados pelo YLDS não são emitidos por via de venda privada, mas através de um procedimento de registo formal na SEC, como valores mobiliários de dívida registados. Este modelo não só legitima legalmente o YLDS, como também fornece uma base sólida para a sua implementação na cadeia (como na entrada na cadeia Sui).

Além disso, a FCC indica nos documentos da SEC que alguns certificados (como Transferable Certificates) poderão futuramente ser negociados em sistemas de negociação alternativa registados (ATS), permitindo transferências secundárias entre titulares, o que ultrapassa a limitação de liquidez de produtos tradicionais de valores mobiliários “registados mas não transferíveis”. Esta estratégia é fundamental para a vida útil de ativos securitizados na cadeia — desde emissão, posse, distribuição de rendimento, até transferência regulada — tudo sob supervisão regulatória.

Na prática, muitos projetos Web3 utilizam estruturas de dupla isenção Reg D + Reg S, combinando emissões privadas com conformidade, incluindo lock-up na cadeia, auditorias de conformidade, plataformas de negociação, etc., para equilibrar “conformidade na cadeia + cobertura internacional”.

A trajetória de conformidade do YLDS pode ser vista como uma evolução dessa estrutura dupla: através de registo ou de títulos de dívida registados, enquadrados na regulamentação, com limites mais claros. A combinação de Reg D + Reg S continua a ser uma via de alta flexibilidade para emissão de ativos na cadeia, em todo o mundo.

O percurso do YLDS, cruzando e complementando as estruturas convencionais, demonstra a diversidade e o potencial futuro da conformidade na cadeia: pode ser “registado oficialmente” ou “exemptado por via”, dependendo do rigor na estrutura jurídica e do ritmo de emissão.

Conclusão: do rendimento na zona cinzenta ao rendimento regulado como exemplo

A trajetória de conformidade do YLDS não é uma evasão à regulamentação, mas uma reestruturação legal integrada: assumindo voluntariamente a natureza de valores mobiliários, convertendo rendimento de lucros de investimento para juros de dívida, e através de emissão registada, realiza uma transição segura de “potencial violação de contrato de investimento” para “valor mobiliário de dívida regulado”.

O caminho do YLDS mostra como equilibrar transparência na cadeia e conformidade legal fora dela, como alcançar o equilíbrio entre rendimento, confiança e regulamentação, e fornece um modelo replicável para produtos financeiros de criptomoedas passíveis de passar da “zona cinzenta” para “rendimento regulado”, além de oferecer uma referência importante para projetos de RWA.