RWA涉及公开发行代币进行融资，在中国内地属于非法？

随着区块链技术日益成熟，现实世界资产（Real World Assets, RWA）代币化已成为连接传统金融与数字金融的关键桥梁，被波士顿咨询公司（BCG）等机构预测将在2030年形成一个高达16万亿美元的庞大市场。从华尔街巨头贝莱德（BlackRock）发行代币化基金，到香港积极推动的“Ensemble项目沙盒”，全球范围内RWA的实践如火如荼。然而，当我们将目光投向中国内地时，会发现一幅截然不同的景象。一个核心问题浮出水面：涉及公开发行代币进行融资的RWA模式，在中国内地是否属于非法行为？

答案是明确的：是，在中国内地，任何涉及向公众发行代币并进行融资的RWA模式，均被现行法规严格禁止。这并非凭空推断，而是基于中国监管机构一贯的审慎立场和明确的法律文件。

监管红线

要理解内地对RWA融资的态度，必须回溯到2017年9月4日，中国人民银行等七部委联合发布的《关于防范代币发行融资风险的公告》。该公告明确将首次代币发行（ICO）定性为“一种未经批准非法公开融资的行为”，并明令禁止任何组织和个人从事代币发行融资活动。

RWA的第三种路径，即“融资/收益型RWA”，其本质是通过发行代表资产收益权或所有权的代币向投资者募集资金。这种模式，尤其是当其面向不特定的公众时，其经济实质与ICO高度相似。因此，它直接触及了上述公告划定的监管红线。

在中国内地，任何涉及公开发行融资性代币的RWA模式均为非法。内地的区块链实践主要集中在“无币区块链”的探索，即利用区块链技术改造业务流程，例如提升供应链金融效率、实现数据资产确权等，但严格规避了公开发行融资性代币这一环节。

内地监管机构的审慎并非毫无缘由。RWA虽然前景广阔，但其背后隐藏着深刻的法律、技术与市场风险，这些风险是监管机构制定政策时必须考量的核心因素。

法律与现实的冲突：“代码即法律”的幻灭 RWA的核心挑战在于，链上的智能合约记录不等于现实世界中的法律保障，法律永远是最终的权威。当链上记录显示你拥有某资产的部分权益，但链下的政府登记机构或法律框架不予承认时，你手中的代币可能沦为在法律上无法强制执行的“数字凭证”。这种“链上确权、链下确权”的混合模式，即使在美国等市场也普遍存在，链上记录往往仅作为“辅助记录”，最终所有权仍以传统注册过户代理的记录为准。

资产锚定的脆弱性：RWA ≠ 真实资产 投资者持有的RWA代币本质上是底层资产的“数字镜像”或衍生品，而非资产本身。以代币化黄金PAXG为例，其价格在极端市场环境下曾与现货黄金价格发生严重脱钩，暴跌22%或溢价高达10%。这揭示了RWA的几个固有风险： 流动性风险：加密市场的深度远不及传统市场，在恐慌情绪蔓延时，造市商可能无力提供充足流动性，导致价格剧烈波动。交易时间错配：加密市场7x24小时交易，而RWA锚定的传统资产（如黄金、股票）有休市时间。在传统市场休市期间，RWA代币的价格发现机制失效，更容易受到投机行为的影响。交易对手方风险：RWA的结构依赖于托管方、审计方和法律实体（如SPV）的信誉。任何中心化环节的失败或欺诈，都可能导致代币价值与底层资产脱钩。

正是基于对这些系统性风险的深刻认知，内地监管选择从源头上切断可能引发金融不稳定的公募融资渠道。

一国两制

既然在内地直接进行RWA融资此路不通，那么是否有变通之法？答案指向了香港。作为国际金融中心，香港对RWA采取了“相同业务、相同风险、相同监管”的原则，在现有的证券法规框架下，为RWA创新提供了受监管的“沙盒”。

一条较为成熟的合规路径浮现：将内地资产（如新能源充电桩、应收账款）作为底层资产，在香港面向“专业投资者”进行RWA产品的私募发行。其流程极为复杂，需兼顾两地法规： 境内合规：首先需在内地完成资产的法律尽职调查，确保权属清晰、无司法冻结。随后，通常在自贸区设立特殊目的载体（SPV），并完成商务部和发改委的境外投资备案。跨境转移：通过合格境内机构投资者（QDII）通道或“内保外贷”等方式，合规地将资金或资产权益转移至境外。香港落地：在香港设立发行主体，聘请持有相应牌照（如第1、4、9类牌照）的金融机构合作，向香港证监会（SFC）提交发行文件，并严格遵守信息披露和投资者准入规定。

例如，朗新集团与蚂蚁数科合作，将其运营的充电桩资产通过上述路径，在香港成功完成了首单RWA融资。这一过程恰恰反证了在内地无法直接操作，必须借助香港这一“超级联系人”的独特地位。

然而，即便是在香港的尝试，也并非高枕无忧。近期有消息指出，内地监管机构出于审慎考虑，已指导部分中资金融机构暂缓或退出在香港的RWA及稳定币业务。这表明，内地监管对风险的担忧，已延伸至中资机构在境外的相关业务，显示出其对维护金融稳定的坚定决心。

可行探索

禁止公募融资，是否意味着RWA在内地毫无用武之地？并非如此。剥离了融资属性后，RWA技术在“确权存证”和“支付结算”层面仍有巨大价值，这也是目前内地探索的主流方向。

路径一：确权/存证型RWA（不发币）：这是风险最低、最受鼓励的模式。企业利用区块链的不可篡改性，将资产的运营数据（如光伏发电量）、权属状态等上链存证。这能有效提升供应链透明度，防范一物多押等欺诈，为银行等金融机构提供可信的授信依据，从而间接解决融资难题。

路径二：支付/储值型RWA（发币但不涉证券）：此路径主要用于改善支付效率，如利用稳定币进行跨境结算。虽然不涉及证券发行，但仍会触及支付和货币管理的监管范畴，同样受到严格管控。

结论

综上所述，“RWA涉及公开发行代币进行融资，在中国内地属于非法？”这一问题的答案是肯定的。中国内地基于对金融稳定和风险防范的优先考量，通过2017年的《公告》为代币融资划下了不可逾越的红线。RWA的内在风险，特别是其法律与现实的脱节、资产锚定的脆弱性，进一步强化了这一监管逻辑的合理性。

未来，RWA在中国的演进将呈现清晰的双轨格局：内地将聚焦于利用区块链技术赋能实体经济，在“确权存证”等非融资领域深耕细作，解决业务流程中的信任与效率痛点；而涉及融资的探索，则将继续通过香港这一独特的窗口，在严格的合规框架下，以复杂且高成本的跨境结构进行小范围、审慎的尝试。对于任何希望涉足RWA领域的企业而言，首要问题已不再是“我们能否将其代币化？”，而是“我们构建的这个结构，能否在法律和监管的审视下幸存？”